Artikel von Larry Swedroe, Leiter der Finanz- und Wirtschaftsforschung bei Buckingham Strategic Wealth
Während nachhaltige und Impact-Investitionen den Anlegern die Möglichkeit geben, ihre Einstellung zu sozialen Investitionskriterien zum Ausdruck zu bringen, hat die Forschung - z. B. über sozial verantwortliche Investmentfonds (1) und Nachhaltigkeit (2) - ergeben, dass die Nachfrage nach nachhaltigen und Impact-Investitionen sowohl von finanziellen als auch von nichtfinanziellen Motiven angetrieben wird. Was sagt die Wirtschaftstheorie zu diesen unterschiedlichen Motiven? Stehen sie im Einklang oder im Widerspruch zueinander?
Die Wirtschaftstheorie legt nahe, dass, wenn ein ausreichend großer Teil der Anleger Unternehmen mit hohen Nachhaltigkeitsratings bevorzugt und Unternehmen mit niedrigen Nachhaltigkeitsratings („Sünden-Aktien“) meidet, die Aktienkurse der bevorzugten Unternehmen steigen und die Aktien der Sündenfälle sinken werden. Im Gleichgewicht sollte die Auslese bestimmter Vermögenswerte aufgrund des Geschmacks der Anleger zu einer Renditeprämie für die ausgesuchten Vermögenswerte führen.
In unserem Buch "Your Essential Guide to Sustainable Investing" (3) haben Sam Adams und ich die Beweise aus rund 60 Studien vorgestellt, die mit der Wirtschaftstheorie völlig übereinstimmen: Auf Nachhaltigkeit fokussierte Anleger sollten mit niedrigeren Renditen rechnen. Allerdings bringen ihre Investitionen auch weniger Risiken mit sich, weil Unternehmen mit hohen Nachhaltigkeitsbewertungen ein besseres Risikomanagement und bessere Compliance-Standards haben. Ihre stärkeren Kontrollen führen zu weniger Extremereignissen wie Umweltkatastrophen, Betrug, Korruption und Rechtsstreitigkeiten (und deren negativen Folgen). Das Ergebnis ist eine Verringerung des Tail-Risikos bei Unternehmen mit hohen Werten im Vergleich zu den Unternehmen mit den niedrigsten Werten. Das größere Tail-Risiko führt zur "Sünden"-Prämie.
Aktuelle Forschung
Christina Bannier, Yannik Bofinger und Björn Rock, Autoren der Studie "The Risk-Return Tradeoff: Are Sustainable Investors Compensated Adequately?" (4), die in der Mai-Ausgabe 2023 des Journal of Asset Management veröffentlicht wurde, fanden heraus, dass die Präferenz für nachhaltige Investitionen so stark ist, dass höhere Renditen für weniger nachhaltige Unternehmen ausreichen, um die Anleger für das von ihnen getragene Risiko zu "überkompensieren". Die am niedrigsten bewerteten Unternehmen erzielten die höchsten risikobereinigten Renditen. Aus rein ökonomischer Sicht wird also das optimale Rendite-Risiko-Verhältnis für ein Portfolio erreicht, das in die Unternehmen mit dem niedrigsten CSR-Rating investiert.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass Anleger, die in nachhaltige Unternehmen investieren, mit niedrigeren Renditen rechnen sollten. Es ist jedoch möglich, dass es einigen Anlegern schwerfällt, ihre sozialen und Investment-Präferenzen in Einklang zu bringen. Das Ergebnis könnte sein, dass der "Halo-Effekt" nachhaltige und Impact-Investoren dazu verleitet, zu glauben, dass diese Investitionen höhere Renditen bringen. Und das könnte zu einem Verlust an Wertschöpfung führen.
Präferenzen beeinflussen Renditeerwartungen
Kremena Bachmann, Julia Meyer und Annette Krauss, die Autoren der 2023 veröffentlichten Studie "Investment Motives and Performance Expectations of Impact Investors" (5), untersuchten anhand einer Stichprobe von 721 Privatanlegern, die in einen Schweizer Mikrofinanzentwicklungsfonds investiert haben (eine Form von Impact Investing), wie die Anleger mit der Herausforderung umgehen, ihre finanziellen und nicht-finanziellen Ziele in Einklang zu bringen. Impact Investments verfolgen ausdrücklich sowohl finanzielle als auch soziale Ziele. Die wichtigsten abhängigen Variablen waren die erwartete Rendite und das erwartete Risiko von nachhaltigen Anlagen, Aktien und Anleihen.
Nachfolgend eine Zusammenfassung der wichtigsten Ergebnisse:
- Motivierte Überlegungen und Wunschdenken beeinflussen das Urteilsverhalten von Impact-Investoren. Sie neigen dazu, Schlussfolgerungen zu ziehen und Überzeugungen zu bilden, die sie als wünschenswert oder beruhigend empfinden. Das Ergebnis ist, dass Investoren finanzielle Erwartungen bilden, die zu den Investitionsentscheidungen passen, die durch ihre nicht-finanziellen Präferenzen motiviert sind.
- Investoren mit stärkeren nicht-finanziellen Motiven nehmen Aktien und Anleihen als riskanter wahr als Impact-Investitionen. Die durchschnittliche risikobereinigte Renditebewertung für Aktien lag bei 0,99 und für Anleihen bei 0,92 gegenüber 1,4 für Impact-Investitionen. Die wahrgenommene Attraktivität von Impact-Investments (6) wurde vor allem durch die Wahrnehmung geringerer Anlagerisiken getrieben.
- Anleger mit stärkeren nicht-finanziellen Motiven sind mit größerer Wahrscheinlichkeit optimistisch, was das finanzielle Potenzial von Impact-Investments angeht - finanzielle Erwartungen, die durch nicht-finanzielle Präferenzen motiviert sind, erhalten ein Feedback in Form von Verlusterfahrungen (was die Forschungsergebnisse (7) erklärt, dass Anleger dazu neigen, den Verkauf nachhaltiger Investitionen nach Verlusten aufzuschieben).
- Es gab keinen signifikanten Zusammenhang zwischen der Stärke der nicht-finanziellen Motive und der wahrgenommenen risikoadjustierten Renditeeinschätzung für Anleihen.
- Anleger mit breiterer Anlageerfahrung sind mit geringerer Wahrscheinlichkeit optimistisch in Bezug auf das risikoadjustierte Renditepotenzial von Impact Investments.
Anmerkung: Bei den Ergebnissen handelt es sich um hypothetische Ergebnisse, die KEIN Indikator für künftige Ergebnisse sind und NICHT die tatsächlich erzielten Renditen eines Anlegers darstellen. Indizes werden nicht verwaltet, spiegeln keine Verwaltungs- oder Handelsgebühren wider, und man kann nicht direkt in einen Index investieren.
Ihre Ergebnisse führten die Autoren zu der Schlussfolgerung:
"Der Halo-Effekt dominiert die Haftungseigenschaft der Impact-Investition. Wir stellen insbesondere fest, dass Impact-Investoren mit stärkeren nicht-finanziellen Motiven Impact-Investitionen eher als attraktive Anlagemöglichkeit wahrnehmen. Wir beobachten auch, dass Investoren mit stärkeren nicht-finanziellen Motiven Investitionen, die sie mit geringerer Wahrscheinlichkeit tätigen würden, wie z.B. Investitionen in traditionelle Aktien, aus finanzieller Sicht als weniger attraktiv ansehen."
Schlussfolgerungen für Anleger
Die empirischen Forschungsergebnisse stimmen insofern mit der Wirtschaftstheorie überein, als dass das höhere Risiko, das mit weniger nachhaltigen Unternehmen verbunden ist, zu höheren Renditen für weniger nachhaltige Unternehmen führt. Die Forschung hat auch ergeben, dass die Bevorzugung nachhaltiger Investitionen dazu geführt hat, dass Anleger in weniger nachhaltige Unternehmen für die von ihnen getragenen Risiken "überkompensiert" wurden. Die Unternehmen mit den niedrigsten Werten haben die höchsten risikobereinigten Renditen erzielt. Aus rein ökonomischer Sicht wird also das optimale Rendite-Risiko-Verhältnis für ein Portfolio erreicht, wenn in die am niedrigsten bewerteten Unternehmen investiert wird. Einige Anleger treffen ihre Portfolio-Entscheidungen jedoch nicht ausschließlich mit dem Ziel, eine möglichst hohe Outperformance zu erzielen. Stattdessen investieren sie, um zu einer nachhaltigen Umgestaltung von Unternehmen und Volkswirtschaften beizutragen. Diese Anleger sollten sich bewusst sein, dass sie nicht nur geringere erwartete Renditen, sondern auch geringere risikobereinigte erwartete Renditen in Kauf nehmen müssen, wenn sie im Einklang mit ihren Nachhaltigkeitspräferenzen investieren.
Sowohl die Anlagemotive als auch die Anlageerfahrung sind wichtige Determinanten für die Fähigkeit der Anleger, (Impact-)Anlagemöglichkeiten zu beurteilen. Während die Präferenzen der Anleger es rechtfertigen können, eine geringere Rendite als Preis für die Umsetzung ihrer Werte zu akzeptieren, sollte der Halo-Effekt bei dieser Einschätzung keine Rolle spielen. Sowohl die Wirtschaftstheorie als auch die empirische Evidenz sollten dazu führen, dass Anleger bei nachhaltigen Investitionen geringere Renditen erwarten.
